滚动北京时间周四(2月1日）凌晨3点，美联储公布利率决议，维持联邦基金利率维持在1.25~1.5%不变。各界对此此会议的关注度不高，市场亦波澜不惊。但很少有人注意到，美联储主席耶伦本周六就要正式离开美联储了。
耶伦是为数不多的没能连任的美联储主席，尽管仅执掌美联储4年，但她实则已经在美联储工作了14年。在其前任伯南克（2006~2014）任期内，耶伦是QE（量化宽松）政策最积极的拥护者。耶伦尤其关心劳动力市场，在美联储内部的各种质疑声和市场的不解下，她坚持缓慢加息，因为她相信，在严重的金融危机后，莽撞地结束刺激政策会阻碍经济扩张。同时，她也强调了中性利率下降，因此美联储加息的空间并没有往年那么大。四年后，事实证明了，通胀并没有因此超调，美国经济也在持续扩张之中。
渣打银行宏观经济首席经济学家马德威对第一财经记者表示，“尽管失业率创下历史新低，但耶伦之所以坚持缓慢加息，是因为劳动参与率仍然很低、疲软程度还很高，很多人还在做低生产率的工作，有些则彻底退出就业大军。如果以与2000年一样的劳动参与率计算，现在的失业率应该是8%而不是4.1%。”
耶伦的接班人鲍威尔将在下周一正式宣誓就职，市场预计美联储今年将加息三次。“我在美联储时曾与鲍威尔一起工作，他十分睿智，也是中立派（centralist），与美国经济和货币政策的看法与耶伦相近。” 瑞银首席经济学家Seth Carpenter告诉记者。
排众议、坚持缓慢加息
伯南克在金融危机后推出了史无前例的资产购买计划——QE，即将短端利率维持在0附近，并通过购买债券来使得长端利率维持在低位，以此来推动就业和增长。三轮QE后，美联储的资产负债表规模从不到1万亿美元迅速扩张到4.5万亿美元。在2010~2014年担任副主席期间，耶伦是非常规货币政策最积极的支持者之一。
2015年12月，美联储终于启动了金融危机后的第一次加息，至今加息4次。在2015年初时，美联储预计那年加息4次，然而由于各方面经济情况的意外，加息计划被一推再推，这也是耶伦坚持的做法。
以“后见之明”看来，耶伦任内缓慢加息可能是对美国经济最大的贡献之一。当然，这一举动几年前曾受到市场的极大争议，持续宽松或导致通胀攀升和资产泡沫积累则是两大主要担忧。
根据一份会议纪要，美联储内部人员对于资产购买计划进行过激烈的争论，但耶伦始终认为，相比于上述两种担忧，无法积极推动失业率下降而导致的潜在经济、人员成本则更为严重。
其实，在2014年和2015年，美联储加息的压力开始积聚，“市场对于加息已经十分焦虑，有很强烈的加息预期。”达拉斯联储主席卡普兰（Robert Kaplan）表示。但耶伦在劳动力市场的深入研究也让她坚信，虽然整体失业率很低，但是其他指标显示劳动力市场的疲软程度还很高，例如希望获得全职工作的零时工比例仍很高，还有一部分人退出了求职大军。
“尽管这种坚持在现在看来不言自明，但在当时来说这个提议是非常受到争议的，尤其是2014和2015年。”塔鲁洛（Daniel Tarullo）表示。他在2009年~2017年4月期间担任美联储理事。
哪怕事到如今，不少经济学家仍然认为，美国薪资增速未来仍不会很快上升，因此美联储可能无法激进加息。
马德威对记者分析称，原因有很多， 1）劳动参与率仍然很低，如果以与2000年一样的劳动参与率计算，现在的失业率应该是8%而不是4.1%; 2) 生产率仍较低, 如果没有生产率增长，薪资增速很难提升；3）人口老龄化这一长期趋势也拉低了薪资增速；4）科技进步导致物价通缩、也取代部分就业，对薪资增速产生了结构性影响。
呼吁关注中性利率下降
也有不少经济学家对记者表示，除了对劳动力市场的关注，耶伦的另一大贡献是，她始终呼吁各界关注中性利率（neutral rate）下降，这对美联储此后坚持缓慢加息产生了决定性影响。
之所以此前要加息，是因为美联储希望利率最终升至与美国经济稳健增长、实现物价稳定与充分就业两大目标相符的水平。这样的利率水平既不会对经济产生刺激作用，也不会抑制经济增长，而是保持恰到好处的中性，美联储称之为 “长期中性利率”。
在耶伦新官上任时，几乎所有美联储官员都认为，利率最终一定会回归到危机前的平均水平4%。但在耶伦任期内，美联储将中性利率调降到了2.8%左右。上世纪90年代，美联储对中性利率的关注很少，并认为其始终在4%左右。直到耶伦上任后，中性利率才引发了各界关注。相关数据显示，在2017年，中性利率在美联储讲话和声明中占了20%。
